訂單和庫存的同步增加意味著大中型企業(yè)有擴(kuò)大生產(chǎn)的意愿，同時(shí)未來生產(chǎn)將上升。而匯豐PMI新出口訂單和進(jìn)口指數(shù)回升，積壓訂單和產(chǎn)成品庫存指數(shù)下降，表明出口型企業(yè)和小微企業(yè)在外需有所回暖的情況下，仍處于快速去庫存化階段。由于中小企業(yè)多屬于加工制造企業(yè)，處于產(chǎn)業(yè)鏈下游，其對未來擴(kuò)大生產(chǎn)的意愿尚待進(jìn)一步確認(rèn)。

　　3.季節(jié)調(diào)整因素影響

　　PMI 作為反映制造業(yè)景氣狀況的先行指標(biāo)，本身就有較強(qiáng)的季節(jié)性擾動(dòng)。官方PMI公布的是未經(jīng)季調(diào)后的數(shù)據(jù)，而中國匯豐公布的則是經(jīng)過季調(diào)后的PMI終值。經(jīng)過季調(diào)處理之后的數(shù)據(jù)，相對受季節(jié)性波動(dòng)的影響會更小一些。

　　從六年數(shù)據(jù)情況看，官方PMI受季節(jié)性影響較為明顯。每年的3、4月會明顯走高，在這一階段官方與匯豐PMI之間往往會呈現(xiàn)較大的數(shù)據(jù)偏離。從2005-2011的6年間來看，官方PMI3月歷史均值為55.5%，3月比2月平均要多3.2個(gè)百分點(diǎn)。而同一時(shí)間段，匯豐PMI3月比2月平均僅多0.36個(gè)百分點(diǎn)，波動(dòng)幅度明顯低于官方PMI。

　　從我們進(jìn)行季調(diào)后的官方PMI來看，3月盡管仍然高于榮枯線50%，但出現(xiàn)了向下的態(tài)勢，而且從官方PMI分項(xiàng)指標(biāo)來看，經(jīng)過季調(diào)后各項(xiàng)指數(shù)相對歷史同期多表現(xiàn)較弱，其中原材料庫存和產(chǎn)成品庫存指數(shù)再度上升，表明制造業(yè)擴(kuò)張動(dòng)力較為有限，這和匯豐PMI反映的趨勢是一致的。

　　如何看待兩個(gè)PMI的差別

　　1.從歷史數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟(jì)上行階段官方PMI對經(jīng)濟(jì)走勢的預(yù)測準(zhǔn)確度更高，而在經(jīng)濟(jì)下行階段匯豐PMI預(yù)測準(zhǔn)確度則更高。

　　綜合比較官方PMI、匯豐PMI、GDP指標(biāo)的歷史數(shù)據(jù)，可以看出兩個(gè)PMI指標(biāo)大體走勢基本相同，也基本均能較好的預(yù)測經(jīng)濟(jì)的下行和上行，但二者不完全一致，在不同的時(shí)間區(qū)間，兩個(gè)指標(biāo)的預(yù)測準(zhǔn)確度分別各勝一籌。在2005年至2007年，官方PMI比匯豐PMI預(yù)測準(zhǔn)確度要更強(qiáng)一些；而在2008年，匯豐PMI的預(yù)測準(zhǔn)確度則要好于官方PMI（見圖2）。以2008年為例，在經(jīng)濟(jì)的下行期，官方PMI相對波幅更大，而匯豐PMI的走勢則更為接近滯后幾期的GDP走勢。

　　究其原因，主要還是在于兩個(gè)指標(biāo)的樣本群體不同，作為匯豐PMI樣本群體的中小企業(yè)，是市場環(huán)境變差首當(dāng)其沖的受害者，其對市場環(huán)境變化更為敏感，而作為官方PMI樣本群體的大型（國有）企業(yè)，在信貸、項(xiàng)目、政策等方面的獲取能力要強(qiáng)于中小企業(yè)，因此其雖然在經(jīng)濟(jì)下行期對市場環(huán)境變差的敏感性要低于中小企業(yè)，但在經(jīng)濟(jì)上行期卻可能因?yàn)榫哂姓�策支持相對�?yōu)勢更能反映經(jīng)濟(jì)走勢，因此，在經(jīng)濟(jì)上行期，官方PMI預(yù)測準(zhǔn)確度要好于匯豐PMI，在經(jīng)濟(jì)下行期，匯豐PMI預(yù)測準(zhǔn)確度要好于官方PMI。

　　比較兩個(gè)PMI的分項(xiàng)指標(biāo)與實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行指標(biāo)的歷史數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)二者也各有千秋。其中，通過比較兩個(gè)PMI分項(xiàng)指標(biāo)新訂單和規(guī)模以上工業(yè)增加值的歷史數(shù)據(jù)，以及匯豐PMI產(chǎn)出、官方PMI生產(chǎn)和規(guī)模以上工業(yè)增加值的歷史數(shù)據(jù)，均可以得出官方PMI分項(xiàng)指標(biāo)對規(guī)模以上工業(yè)增加值的預(yù)測可靠性要好于匯豐PMI分項(xiàng)指標(biāo)的結(jié)論，這主要是因?yàn)楣俜絇MI的樣本群更接近規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)。

　　比較兩個(gè)PMI的分項(xiàng)指標(biāo)新出口訂單和工業(yè)品出口增速的歷史數(shù)據(jù)，則是匯豐PMI新出口訂單的預(yù)測可靠性要好于官方PMI新出口訂單，這部分表明中小企業(yè)受外需變化的影響更大一些。

　　2.當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)與匯豐PMI更為一致

　　通過對中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行指標(biāo)的觀察，我們認(rèn)為需結(jié)合微觀指標(biāo)來判斷宏觀經(jīng)濟(jì)形勢更為準(zhǔn)確。從發(fā)電量、工業(yè)企業(yè)利潤、貸款量等微觀指標(biāo)來看，今年以來各項(xiàng)指標(biāo)不斷創(chuàng)出新低，中國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢不容樂觀。

　　2012年1-2月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比下降5.2%，創(chuàng)2009年11月來最大下滑幅度；發(fā)電量同比增長7.1%，創(chuàng)2010年以來新低；水泥產(chǎn)量同比增長4.8%，創(chuàng)2008年3月以來新低；2012年2月，中國貿(mào)易逆差達(dá)314.8億美元，為至少10年來單月最大貿(mào)易逆差；金融機(jī)構(gòu)信貸投放趨緩，而在信貸投放中短期貸款和票據(jù)融資充當(dāng)了貸款新增的主力，部分反映了企業(yè)中長期投資動(dòng)能不足。

　　2012年1-2月，中國金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款新增共計(jì)1.45萬億元，同比少增1268億元。因此，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)的總體表現(xiàn)不能驗(yàn)證官方PMI從2009年3月以來僅個(gè)別月份低于50%（僅2011年11月低于50%，為49%）榮枯線的指標(biāo)走勢，而更接近匯豐PMI所預(yù)測的走勢。

　　從工業(yè)生產(chǎn)來看，2011年下半年以來工業(yè)增加值呈現(xiàn)逐月下降的態(tài)勢。2012年1-2月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長11.4%，創(chuàng)2010年2月以來累計(jì)同比增速的新低。官方PMI生產(chǎn)數(shù)據(jù)自2009年初以來持續(xù)在50%以上，最近五個(gè)月更呈現(xiàn)逐月上漲態(tài)勢，這明顯不能反映工業(yè)生產(chǎn)的真實(shí)走勢，相對而言，匯豐PMI生產(chǎn)量數(shù)據(jù)相對更能準(zhǔn)確反映工業(yè)生產(chǎn)走勢，匯豐PMI生產(chǎn)量指數(shù)近五個(gè)月中有四個(gè)月低于50%。

　　從分行業(yè)指數(shù)來看，官方分行業(yè)PMI綜合指數(shù)中，2012年2月PMI在50%以上，且指數(shù)繼續(xù)上漲的行業(yè)有電氣機(jī)械及器材制造業(yè)、交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)，而從汽車、機(jī)械等行業(yè)的表現(xiàn)來看，當(dāng)前需求并不景氣，數(shù)據(jù)的變化與實(shí)際情況存在不一致。因此，官方具有樂觀預(yù)期的PMI指數(shù)不能在實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行上得到驗(yàn)證。

　　3.對兩個(gè)PMI的初步判斷。

　　第一，官方PMI和匯豐PMI走勢出現(xiàn)差異的主要原因是由于樣本差異所致。第二，官方PMI和匯豐PMI不同的樣本群體導(dǎo)致其在不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段預(yù)測準(zhǔn)確度分別更勝一籌。經(jīng)濟(jì)上行階段官方PMI對經(jīng)濟(jì)走勢的預(yù)測準(zhǔn)確度更高，而在經(jīng)濟(jì)下行階段，匯豐PMI預(yù)測準(zhǔn)確度則更高。第三，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)處于下行期，根據(jù)前面分析結(jié)論，匯豐PMI的預(yù)測準(zhǔn)確性更高一些，而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)也驗(yàn)證了匯豐PMI前幾期的數(shù)據(jù)。第四，我們維持以前對經(jīng)濟(jì)走勢的判斷，預(yù)計(jì)中國經(jīng)濟(jì)增速仍將出現(xiàn)放緩，但在政府有效宏觀調(diào)控之下，下滑幅度可控制在一定范圍內(nèi)，從而實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)較快增長。

　　由于樣本不同，官方PMI和匯豐PMI在反映經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象時(shí)各有側(cè)重點(diǎn)和優(yōu)缺點(diǎn)，因此我們認(rèn)為分析判斷經(jīng)濟(jì)形勢不能過分割裂兩個(gè)PMI，而更應(yīng)該通過二者的不同看到經(jīng)濟(jì)形勢的本質(zhì)或者經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性差異表現(xiàn)。

　　從經(jīng)濟(jì)實(shí)體結(jié)構(gòu)來看，大企業(yè)經(jīng)營狀況要好于中小企業(yè)，中小企業(yè)與大企業(yè)生存狀況的結(jié)構(gòu)性差異有日益加大的趨勢。基于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的結(jié)構(gòu)性差異，政策層面出現(xiàn)大規(guī)模放松的可能性不大，更大概率是出臺深化結(jié)構(gòu)調(diào)整方面的政策，但這些政策短期都難以改變經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行趨勢。